枫叶教育:维持买入评级,看7.83港元

我们对枫叶教育(7.29,0.19,2.68%)(枫叶)天津校区进行了实地考察。

催化剂

计划天津校区可容纳人数扩充近一倍。枫叶教育为天津校区扩张制定了进取的扩张计划,目标是在五年内将入读学生人数从现在的6,000增加到10,000以上:(1)天津泰达高中的可容纳人数从目前的4,200增至5,000;及(2)借助轻资产模式与发展商及政府机构合作,在宁河、梅江及中新天津生态城等区域兴建小学及初中,可容纳人数合计为5,000,以此作为向泰达高中输送生源的基础。

学费上调三成。天津校区计划在即将的16/17学年将新生学费上调近三成,即小学、初中及高中年学费将分别达到4/4.5/7万。学费上调幅度较我们的预测更高,说明该地区国际教育需求殷切。

优质教育需求强劲。最新一届天津高中毕业生中,95%考入海外大学,其中七成被加拿大大学录取。小学入学名额激烈,申请/录取比率接近4:1。我们对新生需求感到乐观:(1)四成天津家庭的年收入超过20万元人民币;及(2)山西、河北及内蒙古等周边地区对优质教育的需求旺盛。

投资观点

纯利三年复合增长34%。此次实地调查进一步显示天津对国际教育需求旺盛,且枫叶在当地的网络扩张进取。因此,考虑到学费上调及入读人数增加等因素,我们将17/18年度纯利预测调高2.0%/4.0%。调整后的预测属于市场预期区间的高端,相等于纯利到18年度每年复合增长34%。更确信的增长前景,值得调高目标价。我们将目标价调高至7.83港元,相等于16/17年度市盈率32.4/25.1倍或16至18年度市盈增长率1.3倍。从现金流折现估值来看,贴现率为12.0%及终极增长率为2.0%,亦反映估值合理。